Quando um incorporador me diz que fechou o terreno em permuta e não pagou nada, eu faço sempre a mesma pergunta: quantas unidades você entregou, e quanto elas valiam.
A resposta costuma vir rápido. Trinta por cento do VGV. Sem juros, sem garantia, sem cartório, sem comitê de crédito.
Só que trinta por cento do VGV é dinheiro. Dinheiro que sai do seu resultado, no futuro, em troca de um ativo que você recebeu no presente. Isso tem um nome em finanças, e o nome é dívida. A única diferença é que essa dívida não aparece na linha de despesa financeira da sua DRE. Ela se esconde dentro do custo do terreno.
Com a Selic em 14,25% ao ano e o crédito ainda caro, a permuta volta a parecer a saída óbvia. Mas você sabe o preço dela?
1. A permuta é um empréstimo, e ele tem prazo
Olhe o fluxo, sem o rótulo.
No mês zero, você recebe um terreno. Não desembolsou caixa. O valor econômico desse terreno é o preço à vista que você pagaria se comprasse com dinheiro.
Ao longo do ciclo, você entrega unidades ao proprietário. Essas unidades são receita que você deixou de realizar. Você não paga em dinheiro, paga em produto acabado, que é a coisa mais cara que você produz.
Entre o mês zero e a entrega dessas unidades existe prazo. E onde há valor presente, valor futuro e prazo, existe uma taxa implícita. Ela existe mesmo que ninguém a calcule.
2. O cálculo, com números
Exemplo ilustrativo. Empreendimento com VGV de R$ 60 milhões, ciclo de 36 meses, curva de vendas com realização média no mês 24. O terreno vale R$ 8 milhões à vista.
Proposta do proprietário: permuta física de 30% do VGV. São R$ 18 milhões em unidades a preço de tabela. Como você não paga comissão nem marketing sobre unidades permutadas, a receita líquida que você abre mão é de aproximadamente R$ 17,1 milhões.
Então o fluxo é: recebe R$ 8 milhões hoje, devolve R$ 17,1 milhões daqui a 24 meses, em média.
A taxa implícita é de aproximadamente 3,2% ao mês. Cerca de 46% ao ano.
Uma dívida bancária de aquisição, na mesma operação, sairia entre 1,8% e 2,5% ao mês. A permuta que parecia gratuita custou o dobro da dívida que você recusou por achar cara.
3. A fronteira: até quanto de permuta compensa
O percentual muda tudo. Mesma operação, mesmas premissas, variando apenas a fatia do VGV:
Permuta (% do VGV) | Receita líquida abdicada | Taxa implícita a.m. | Taxa implícita a.a. |
|---|---|---|---|
15% | R$ 8,6 milhões | 0,3% | 3% |
20% | R$ 11,4 milhões | 1,5% | 19% |
25% | R$ 14,3 milhões | 2,4% | 33% |
30% | R$ 17,1 milhões | 3,2% | 46% |
35% | R$ 20,0 milhões | 3,9% | 58% |
Premissas: terreno a R$ 8 milhões à vista, realização média no mês 24, comissão evitada de 5%.
Neste desenho, a fronteira fica em torno de 21% do VGV. Abaixo disso, a permuta é mais barata que dívida a 1,8% ao mês. Acima disso, você está tomando o crédito mais caro do seu balanço e chamando de negociação de terreno.
Repare no que move a conta:
O valor à vista do terreno. Se o proprietário aceitaria R$ 10 milhões em dinheiro em vez de R$ 8 milhões, a permuta de 30% cai para cerca de 2,3% ao mês. Você precisa saber o preço cash do terreno para saber o preço da permuta. Sem esse número, o cálculo não existe.
O prazo. Ciclo mais longo dilui a taxa. A mesma permuta de 30%, com realização média no mês 30 em vez do mês 24, cai de 3,2% para 2,6% ao mês. Permuta é dívida bullet longa, e o tempo trabalha a seu favor.
A valorização. Se o VGV subir 15% durante a obra, o proprietário leva 30% de um bolo maior. Ele carrega a valorização junto com você.
4. Quando a permuta é a decisão certa mesmo sendo cara
Custo não é a única variável, e este texto não é um argumento contra permuta.
Permuta não consome caixa na fase de maior aperto. Não exige garantia real, não passa por comitê de crédito, não trava limite bancário para a fase de obra, não tem covenant financeiro, não vence antecipadamente e não gera default se a venda atrasar.
Traduzindo: a permuta compra flexibilidade e transfere parte do risco de execução para o proprietário do terreno. Isso vale dinheiro, e às vezes vale exatamente os 46% ao ano.
O erro nunca é fazer permuta. O erro é fazer permuta sem saber se você acabou de contratar a operação mais cara do projeto.
5. Sete perguntas antes de assinar
Qual o preço à vista deste terreno, dito pelo proprietário, por escrito. Sem isso não há cálculo.
A permuta incide sobre VGV bruto de tabela ou sobre a receita líquida de descontos comerciais. A diferença costuma ser de 8% a 12%.
Existe teto. Se o VGV subir, o proprietário sobe junto sem limite.
Quais unidades. Permutante que escolhe as melhores posições leva o seu melhor estoque e deixa o resto com você.
Quando ele recebe. Na entrega da obra ou no lançamento. Antecipar a entrega das unidades encarece a operação.
Permuta física ou financeira. A financeira indexa à receita realizada e acompanha a sua velocidade de venda. A física fixa unidades e transfere risco de preço para você.
Qual o tratamento tributário no seu regime. A tributação de permuta ainda gera controvérsia entre Receita e tribunais. Isso não é detalhe, é margem. Fale com sua assessoria contábil e tributária antes, não depois.
Exercício da semana
Pegue a última permuta que você fechou. Anote três números: o valor à vista que o proprietário aceitaria em dinheiro, o valor das unidades que você entregou, e quantos meses separaram uma coisa da outra.
Divida o segundo pelo primeiro, tire a raiz do número de meses, subtraia um.
O resultado é a taxa que você pagou e nunca lançou em lugar nenhum.
Se possível, me responda com esse número. Vou usar os casos reais, sem identificação, numa próxima edição.
Até a próxima semana,
Captação de recursos para incorporadores: crédito, estrutura, garantia e o que acontece do outro lado da mesa. Se esta edição te ajudou, encaminhe para um incorporador que está negociando terreno esta semana.
Glossário da Edição
VGV. Valor Geral de Vendas, ou seja, a soma do preço de tabela de todas as unidades. É a base sobre a qual a permuta é negociada.
Permuta física. O proprietário do terreno recebe unidades definidas do empreendimento.
Permuta financeira. O proprietário recebe um percentual da receita de vendas, em dinheiro, conforme as unidades são vendidas.
Taxa implícita. A taxa de juros embutida em uma operação que não declara juros. Sai da relação entre valor recebido hoje, valor devolvido no futuro e o prazo entre os dois.
Receita líquida abdicada. O valor das unidades entregues em permuta, descontado da comissão e do marketing que o incorporador deixa de gastar com elas.
Realização média. O mês em que, na média ponderada da curva de vendas, a receita é efetivamente reconhecida. É o prazo que entra no cálculo.
DRE. Demonstração do Resultado do Exercício. O custo da permuta não aparece nela como despesa financeira, e sim diluído no custo do terreno.